华尔街革命:为什么主动式基金管理者“不再敷衍了事,开始展示他们的实力”
3021字
2019-10-26 16:24
69阅读
火星译客

吉姆•伍勒里(Jim Woolery)在华尔街的30年经历了许多历史性的剧变,例如,2008年金融危机后,美国通过了《多德-弗兰克法案》(Dodd-Frank act)以加强对以前“自由放任”的银行的监管,实力强大的对冲基金的崛起导致了企业并购的失败,首席执行官们被赶下了台,大量投资者的资金从传统的共同基金流向了超低成本的指数基金和部分封闭的开放式基金(ETFs)。

现在,伍勒里预测华尔街即将迎来一场反革命,美国传统的主动式基金管理者,全世界的信托基金和普信公司(美国资管巨头)越来越多地做他们以前很少做的事情,在反对合并、要求股票回购和游说新的领导层方面,开始扮演一个直言不讳、坚定自信的角色。伍勒里说,“主动管理型基金经理人也被称为“只做多头”的投资者,面对被动型基金节节败退,所以他们需要证明,他们为了使投资者的投入得到回报付出了更多。”“他们正通过从“积极的”选股者转变为在财务战略与治理方面更加自信和直言不讳的经理人来实现这一目标。最后,当公司效益提升时,主动管理型基金经理人们,这个持有公司股票的最大受益群体,不再敷衍了事,而是开始展示自己的实力。”

伍勒里今年50岁,是这场运动的中心人物,他主要负责为企业提供专业咨询,指导其正确应对新模式。他是亚特兰大金与斯伯丁律师事务所(King & Spalding)负责纽约并购业务的律师,曾担任摩根大通(J.P. Morgan Chase)北美并购业务联席主管。他曾在价值1万亿美元的交易中担任顾问,代表戴尔董事会参与了戴尔私有化交易,帮助伯克希尔在最高点以杠杆融资方式买下能源巨头德州公用公司(TXU),协同美可保健公司拿下美国快捷药方公司的收购案,并在卡尔•伊坎(Carl Icahn)对高乐氏的收购中,引导高乐氏成功脱身。他还为TSYS公司(Total System Services, Inc.总部设在佐治亚州哥伦布市,是一家为金融和非金融机构提供全球支付解决方案的供应商)关于其与环汇有限公司的大型合并案提供咨询。

伍勒里认为主动管理型基金经理人有三个主要角色。首先,大型基金可以通过公开反对合并等方式发起攻击,并争取对冲基金和代理顾问的支持。这些代理顾问经常决定“被动型”投资工具、指数基金和部分封闭的开放式基金的投票方式(即投资人可能会选择“用手投票”或“用脚投票”--卖掉其持有的公司股票。)。例如,普信公司跳出来反对西方石油公司与阿纳达科公司的合并。其次,当一家对冲基金公司要求进行彻底改革,而主动管理型基金经理人推崇更加温和的调整措施时,就像路博迈在美国cruiser公司和亚什兰全球控股公司之间斡旋时所做的那样,普信或路博迈(美国共同基金之父纽伯格的公司)可以扮演所罗门协调者的角色。第三,在代理权争夺中,主动型基金可以扮演关键的“摇摆票”角色,例如,一直以来反对被动管理型基金的对冲基金公司却在支持特里安竞购杜邦(DuPont)董事席位的过程中,采取了几家大型传统基金公司所采取的路线。伍勒里说,“这些做法绝不会出现在五年前。”

伍勒里预测,这场革命将改变公司制定重大战略举措的方式。他表示:“这将使企业更难向股东宣布高价合并这样的“惊喜”并完成交易。”“在过去,主动型基金只是随波逐流。现在,除非此举符合该公司对这些基金的承诺,以及投资组合经理的要求,否则一些基金将努力阻止合并或合并计划,或利用资产负债表杠杆回购大量股票。”

在伍勒里看来,我们一直生活在这样一个世界里,一边是贝莱德(BlackRock,全球最大资管公司)势力不断壮大,另一边是杰夫·史密斯(Jeff Smiths)和比尔·阿克曼(Bill Ackmans),中间是一群静静地坐在旁边的老派名人。

现在,沉寂多年的主动型基金有必要再度活跃起来。

要想掌握主动型基金重染的进攻性所带来的影响,重要的是要理解这一点,即只有两类三大基金,对冲基金和主动管理型基金可在公司业绩向好时分一杯羹,而指数基金和部分封闭的开放式基金这类最大的被动型基金则仅仅会有意地了解整个市场的动向,或该类基金的总体表现。因此,主动基金不再离场观望,而是选择加入这场混战,应该会极大地推动权力更多掌握在股东手中。“主动管理型基金经理人最终开始认真对待投票方式,这一现象的出现对市场是有利的。因为他们最了解每家公司基本情况。“这标志着股东将参与这一历史性时刻。”

主动管理型基金经理人正在失去阵地

自金融危机以来,主动管理型基金的平均表现远逊于部分封闭的开放式基金和指数基金,导致市场份额大幅转向低成本的被动管理型基金。在这个过程中,这一趋势使更多的股东的选票落在了贝莱德和先锋公司手中。在过去的5年里,76%的积极管理型基金的表现都弱于股市基准指数,而在过去的15年里,超过一半的基金公司退出了该行业。从2006年到2017年,每年投资于被动型基金的股权资产比例增加了一倍以上,从20%跃升至44.6%。根据晨星(Morningstar)的数据显示,今年8月,指数基金和部分封闭的开放式基金持有的股票资产总额首次超过了投资于主动型基金的数额,而且这一领先地位还在继续上升。

造成这种转变的原因是显而易见的:指数基金和部分封闭的开放式基金仅仅通过模拟市场就能获得更好的回报,这主要是因为它们的费用和交易成本要低得多。主动型基金通过收取1%或更高的费用,每年产生1200亿美元的收入,而其被动型竞争对手收取的费用只占十分之一,即110亿美元,平均要收取总额的13%。

随着投资者将其储蓄更多地投入被动型基金,该行业最大的基金公司吞并了其竞争对手,因此,该领域目前由三家巨头主导:先锋集团(Vanguard)、贝莱德(BlackRock)和道富银行(State Street)。这三巨头现在拥有标准普尔500指数超过20%的股份。相比之下,由美国资本集团、富达(Fidelity)、普信和威灵顿(Wellington)等八家公司组成的最大的主动型管理基金专业团队持有标准普尔指数约12%的股票。第三阵营是迄今为止最具战斗力的对冲基金公司,它们持有约4%的股份。

伍勒里说:“我们看到了投票权的大幅整合,尤其是对被动型基金的支持。”“这就像1792年,二十多名控制着所有股票的股票经纪人在梧桐树下会面,成立了纽约证券交易所。”伍勒里指出,在典型的代理权争夺战中,80%到85%的股份参与投票,“因此,想要获胜需要争取的选票无须占到50.1%,而是40.1%。”三大被动型基金,加上前六名积极型基金经理,现在控制着标普30%的投票权。伍勒里说:“目前有八九家基金公司掌握着自己的命运。因此,我建议他们让那些新入市的积极型基金站在自己一边,这将会是制衡被动型基金经理和对冲基金的重要力量。

不再外包投票

大型活跃型基金通常既不会要求改变现状,也不会在多数代理投票中公开表态。伍勒里说,“代理投票是一个附带后台功能的成本中心,这不是酷孩子们呆的地方(酷孩子指主动管理型基金经理人之外的)。”“抬起头来看栅栏外面的情况是要花钱的,因而基金们总是低着头。”多数情况下,积极型基金遵循两家大型代理顾问机构——机构股东服务公司和刘易斯股东咨询公司的建议,而这两家机构通常持相同立场。这些代理顾问通常会支持代价高昂的收购,这类收购压低了收购方的股价,从而损害了主动型基金的业绩表现,也遭到了对冲基金的反对,比如亨氏收购卡夫,信诺收购快捷药方公司都是这样的情况。因此,对于此举是否会提升投资组合公司的长期价值,主动管理型基金经理人通常单独表态,而是将决定权交给代理顾问。

代理投票结果的走向将极大地影响主动型基金的经济收益,但由于大规模的被动型基金不选股,而是持有投资组合,购买或跟踪整个市场指数,所以其表现不受通过阻断收购或实现大规模股票回购来决定收益或亏润的做法的影响。相反,指数基金和部分封闭的开放式基金的主要提供者遵循“ESG”等宏观政策目标。“ESG”是环境、社会和治理议程的首字母缩写。他们雇佣大量的员工,并在所谓的“治理军备竞赛”中展开竞争,寻求开明的管理模式,这是千禧一代投资者的首要任务。伍勒里说:“这与买卖和跑赢市场赚取利润无关,因为他们大多不进行交易。”“他们遵循详细的指导原则,对他们反对的东西进行投票,比如交错董事会、超级多数投票、推进董事会人员构成的性别多样性,以及确保公司行为遵守环保原则。”

因此,直到最近,主动型基金还是归属在第三阵营---对冲基金,包括比尔•阿克曼(Bill Ackman)旗下的潘兴广场公司(Pershing Square)、杰夫•史密斯(Jeff Smith)旗下的的右岸公司(Starboard)和纳尔逊•佩尔茨(Nelson Peltz)旗下的特里安对冲基金公司(Trian),他们都是这次变革的反抗者。而且,由于他们实际上是把自己的选票交给了代理顾问,主动型及被动型基金经理人经常在变革上投反对票。

主动型基金改变了他们的策略

现在,普信、路博迈以及与其持相同立场的其他公司打破传统,发起并参与这场华尔街的变革运动。伍勒里说:“这些主动型基金经理人希望成为新罕布什尔州初选的选民,在决定获胜者的竞选活动中发挥主导作用。“他们最终进行了反击,试图获得美元价值上涨所带来的回报,这样他们就可以证明他们在投资者投入资本上所做的努力,并从被动型基金中赢得资产。”对冲基金巨头们纷纷对此表示赞同。主动型投资公司Corvex的创始人,同时也是卡尔·伊坎(Carl Icahn,美国亿万富翁)的学徒凯斯·迈斯特认为多头基金经理在未来的几年中遵从与被动型基金经理人一样的管理策略, 他还称,“每一位主动型投资者需要证明为什么他们采取积极的投资策略,而不是把他们的钱投入到贝莱德旗下的基金产品之中。”

这种转变的标志是合规人员的增加。伍勒里表示:“这几乎是唯一一个员工人数在增长的领域。”“几年前,最大的活跃型基金之一可能有15名合规人员,而现在,在那些制定代理投票策略的部门,80人的员工规模并不罕见。商业模式正在经历着从外包生产到建立自己的工厂之类的转变。”这些合规人员从投资组合经理那里获得指导,而投资组合经理通常是在寻找长期收益。这使他们有别于那些攻击对象一般都是时间跨度较短的对冲基金巨头。因此,这些活跃型基金在不同的战斗中选择不同的盟友,当这场变革有希望使其业绩表现得到持续改善时,它们会站在主动型基金经理人这一边;当变革对一项需要几年才能奏效的合理战略造成破坏时,它们会站在管理者这一边。

主动管理型基金经理人与管理层之间的这场交锋已经打响,这在过去几乎是闻所未闻的。2月26日,五大多头基金之一且公司管理资产超过1万亿美元的威灵顿管理公司展开这一历史性的反击,公开表示对布里斯托尔旗下的迈尔斯-斯奎布公司(Bristol Myers-Squibb)以740亿美元收购Celgene公司的不满,理由是布里斯托尔出价过高。就在股东大会召开前6周,这家多头策略基金公司曾介入一宗重大合并交易,这在之前几乎是闻所未闻的。此外,威灵顿还与杰夫•史密斯(Jeff Smith)对冲基金公司旗下的右舷基金(Starboard)进行了合作,试图扼杀这笔交易。结果,ISS公司和刘易斯股东咨询公司选择支持布里斯托尔的收购管理,这笔交易也因此达成。但惠灵顿的举动,以及其所达成25%持反对意见的动员结果,在投资界引起了轩然大/波。主动管理型基金经理人的转变还在继续。在布里斯托尔收购案的投票后不久,普信公司挺身而出,加入卡尔•伊坎(Carl Icahn)的行列,阻止西方石油公司(Occidental)收购阿纳达科公司(Anadarko)的计划。

但是如果主动管理型基金经理人认为激进投资者的要求太过极端,管理层需要更多的时间来执行,那么他们也会保护管理层。2018年年中,美国cruiser公司对亚什兰全球控股公司展开反击,要求该公司提名Cruiser的四名新董事,并大幅削减运营成本和高管薪酬。这场冲突似乎将演变成一场激烈的代理人之争。但在2018年底,持有其2.8%股份的路博迈公司以亲和的协调者(白衣骑士)身份介入并成功促成了这笔交易,亚什兰全球控股公司任命了两名新董事和一名新首席董事,并选择联合碳化物公司(Union Carbide)前首席执行长乔伊斯(Bill Joyce)担任顾问。路博迈公司高级投资组合经理查尔斯•坎特(Charles Kantor)表示,他希望公司可以不要放弃投票权,因为这将导致“我们的命运被掌握在代理公司和指数基金手中”。

伍勒里也参与了交易。他说,“路博迈公司在关口切断了激进投资者的去路,”“主动管理型基金经理人所扮演的角色为管理层达成交易创造了更加有利的条件。”路博迈公司正在干预其它交易。今年5月,该公司发起了一场针对数据分析提供商Verint Systems的代理权争夺战,敦促股东投票支持其任命的三名新董事。年会前不久,双方达成协议,Verint同意任命一名新的董事会成员,并对在更大范围内公开其运营部门的业绩。

一个迫在眉睫的问题是,持有部分封闭的开放式基金和共同基金等最大股东会在多大程度上站在积极的基金经理一边。在这场具有里程碑意义的战役之后,被动型基金经理人会更加愿意同对冲基金和传统基金经理站在一边,大力支持这一变革。2015年,尼尔森佩尔茨(Nelson Peltz)旗下的特里安对冲基金公司(Trian)在代理权争夺战中向杜邦发起挑战,要求杜邦提名佩尔茨为董事会成员。佩尔茨赢得了多头策略基金和散户投资者的广泛支持,并获得了ISS公司和刘易斯咨询公司的支持。

但当时由艾伦•库尔曼(Ellen Kullman)执掌的杜邦(DuPont)公司曾大力游说,希望获得被动型基金经理人的支持。但贝莱德(BlackRock)、道富银行(State Street)和先锋集团(Vanguard)这三家巨头都做出了一个极不寻常的举动,它们选择与代理顾问分道扬镳,在表决上与管理层站在了一边。事实证明赌博的心态只会适得其反。5个月后,杜邦公司的股票暴跌了30%,库尔曼突然退休,埃德·布林因佩尔茨的大力支持代任其职位。作为对股东的回报,他谈成了与陶氏化学公司的合并案,然后将这家化学巨头拆分为3家独立的公司。伍勒里说:“被动型基金经理人使他们陷入进退两难的境地。”“股价暴跌,他们也因此受到了指责。”

他说,那场灾难的后果是,那些被动的大经理们不愿运用其庞大的权力,在他们几乎孤立无援的地方投下有争议的选票。伍勒里说,“高高的草叶被剪掉了(被动的大经理们无所遁形)。”“顶级部分封闭的开放式基金和指数基金经理在受到攻击时,会采取积极的转移战略,同时被动型基金经理人们会运用其权力来阻止他们的计划。在杜邦案中,股东和指数基金一方向右转,另一方向左转,两者是完全对立的。”伍勒里预测,被动型基金在未来将更频繁地与主动型基金持相同的表决意见。“主动型基金也很确信这一点。”作为例证,他指出,先锋集团和惠灵顿最近达成了一项协议,惠灵顿将对先锋集团股份的很大一部分持投票权。伍勒里说,“考虑到其多数情况下的正确判断力,先锋集团从本质上是想依靠主动管理型基金经理人在投票方面做出更合理的决策。”

一个交流的新时代

伍勒里表示,公司与真正了解其财务状况的长期投资者,即主动管理型基金经理人之间的交流很少,因而一个密切沟通的新时代正在到来。“尽管高管们会与投资组合经理进行交谈,但他们往往不了解基金公司内部的投票过程,这其中就包括他们从未见过的公司内部人士。”投资组合经理通常不愿就公司的发展方向表达强烈的个人看法。“他们会说,‘你是CEO,你吩咐我就行,’”伍勒里说。他说,高层管理人员需要了解其顶级主动型投资者和主要客户,而且这些基金公司应该明确表示将支持或反对哪些策略。他补充说,公司应该在形势好的时候多多展开相互交流。“你最好在一个阳光明媚的日子里来了解投资组合经理和持有投票权的股东们。如果你等到危机来临,当牛在沟里为你辩护时,那就是比尔·阿克曼出现的时候(意思是当比尔·阿克曼出现的时候,就是公司面临彻底失败的时候)。”

他表示,以上这些开诚布公的讨论将使企业更难制造惊喜(指的是合并、收购等)。他表示:“企业需要发出正确的信号。”“因为这关系到接下来100笔交易的成败。主动型基金经理人在管理业务方面承受着一定的压力,而公司出现的重大意外更会增加他们的压力。”例如某家公司一直持续不断向投资组合经理保证,该公司的收益会保持平稳增长,不需要通过合并的手段来盈利,之后却一反常态,突然宣布进行大规模收购。伍勒里说,“作为基金经理,他们在没有发出任何信号的情况下改变了主意,”“你以为他们走的是保险安全的策略,现在他们让你大吃一惊。”

伍勒里补充说,如果一家公司想要转变投资方向,就需要把新策略卖给基金公司。他表示:“他们需要为此建立一个联盟,以获得惠灵顿和普信的价格支持。”“把主动型基金经理人视为理所当然的日子已经过去了。”

未来几年将告诉我们,这种新的投资方式是会扭转被动投资的局面,还是会延续主动投资的长期下滑趋势。这对企业民主意味着什么?我们看到了股东更大的影响力,但权利的归属越来越掌握在少数人手中。现在,一小部分组织承担着巨大的责任,而他们是否继续担负这些责任仍然是美国资本主义最大的未知数。

0 条评论
评论不能为空